智选+ 弱美元并不意味着美元霸权地位动摇

虽然在中东战争等地缘因素作用下，美元今年首季收出了一根小阳线，但长期看依然难改下行趋势，且美国总统特朗普治下弱美元大概率将成为常态，由此引发了美元霸主地位是否动摇的推断与猜想。

客观上讲，弱美元仅代表美元作为一种主权货币的价值变动状态，美元霸权反映的是美元在国际货币体系中的影响力以及与此相关联的复杂因素，前者的价值变化并不能对后者的地位强弱产生根本影响，最多显示的是市场投射给美元的多空认知和买卖行为，如果再考虑诸多托举美元的利多力量，弱美元对美元霸主地位形成的冲击从总体上看可能很小。

弱美元的三重核心诉求

尽管2025年美国经济继续保持着正向增长节奏，通货膨胀也得到较好的控制，但就业市场的持续不景气却给整个宏观经济浇了一盆冷水。据美国劳工部数据，去年美国就业人数仅增加了58.4万人，是2020年以来的最弱年度增幅，也是疫情前10年劳动力市场从未见到过的绩差格局，与此对应，2025年美国失业率升至4.4%，同比上升0.3个百分点。就业状况恶化之下，美国劳动收入占GDP的比重至去年年底滑落至1947年以来的最低点，全年家庭实际可支配收入的增长率降至1.2%，明显逊于前两年，美国家庭债务规模也飙升至历史新高。

无论是就业市场低迷，还是家庭实际可支配收入增长放缓，抑或是私人债务负担加重，短期扭转甚至改观的可能性较小，尤其是在中东战争引起的物价新一轮上涨的影响下，美国消费者面临的压力更是有增无减，而鉴于家庭消费贡献了美国GDP七成这一现实，2026年美国经济能否延续前一年上行态势便充满变数。按照国际货币基金组织（IMF）的预测，今年美国经济增速为2.4%，不仅明显低于3.3%的全球经济增长速度，还弱于2025年美国GDP实际增速。对此，今年美联储不会根本上改变宽松货币政策的态度，弱美元走势的延续也由此获得了更充分的底气。

2025年美国依靠大幅增加进口关税录得了超过2640.5亿美元的关税总收入，创下年度历史新高，与此相对应，美国国际贸易逆差也从2025年3月份的1405亿美元快速降低到了12月的703亿美元‌。按照美国商务部数据，自加征关税以来，美国月度关税收入的年内高点出现在2025年10月份，规模为313.5亿美元，之后开始回落，尽管特朗普政府还可能继续单方面提高关税门槛，进而形成新的进口关税收入增量，但也会面临相关贸易国的报复，最终对削减美国贸易逆差规模或许并无多大作用。

更重要的是，德国基尔世界经济研究所在分析超过2500万份、价值近4万亿美元的美国进口报关数据后发现，美国政府2025年从关税政策中获得的约2000亿美元海关收入中，高达96%的成本最终由美国进口商和消费者承担，外国出口商只承担了4%。祸及他人但自身却遭遇反噬，尤其是在美国法院判决征收关税行为缺乏法律支撑的前提下，特朗普政府更不得不寻求进一步缩减贸易逆差的新路径，通过弱美元增强美国产品出口竞争力就是办法之一。

千方百计压低贸易赤字的同时，特朗普政府还要为解决财政赤字连连增升的沉疴顽疾寻医问药。最新数据显示，2025财年美国联邦政府财赤规模为1.78万亿美元，较前一财年仅降低0.04万亿美元，说明财税增收对化解财政赤字的贡献极其微弱，这种情况下特朗普政府还是不能摆脱“借新偿旧”的债务模式，联邦政府的发债规模在去年先后突破37万亿美元和38万亿美元的两大整数关口。然而，债务规模的扩张势必增大政府偿债成本，进而加剧财政赤字压力，美国最终可能掉入“债务规模扩张—财政赤字恶化”的循环陷阱。作为一种防御性策略，特朗普政府只能选择弱美元，以降低美债收益率，并尽可能化解公共债务和财政赤字的扩张风险。

托举美元的力量依旧存在

美元虽现两个年度持续贬值，但仅能说明美元“巅峰期”可能已经过去、“强势美元周期”核心逻辑松动，并不能表明维系美元韧性的基础出现了彻底性崩溃，美元也不会呈现自由落体状态，其间还有许多起着阻抗或者托举作用的重要力量。

短期看，2026年上半年，市场将主要交易美联储的降息预期和全球增长趋同的逻辑，“贬值交易”的延续性可让美元指数继续承压，但美国人工智能产业的持续狂热可能吸引国际资本阶段性回流美国，从而为美元提供短期支撑，同时2025年底通过的减税政策或许会刺激出短期不错的经济数据，进而对美元构成阶段性拉升。进入下半年，美联储降息的边际递减效应上升到主导地位，市场可能提前开始计价下一次的加息预期，届时美元利率或许会在预期导向的作用下出现反弹，受到影响，美元2026年复制前一年降幅的可能性较小。

和其他国际主流货币一样，美元价格在历史上也是时有起落，但美元不同之处在于，长期运动曲线显示美元起伏的空间并不大，甚至总体上处于螺旋上升趋势。从美元供给端看，美联储遵循现代货币理论创造增量货币，同时美国财政部通过面向全球发行国债收回美元，再将货币还给美联储，互动性闭环确保了不会因为美元过分外溢而导致货币贬值，因此可以说，美联储创造信用并收回美元的过程就是对美元信用的滋养过程；从美元需求端看，除市场力量外，基于官方储备、对外采购以及平衡贸易所需，许多国家实际上一直将美元视为稀缺资产而保持着积极吸纳状态，且对于这种现象美联储心知肚明，为此不失时机地放慢货币发行速度或减少增量货币规模，以进一步制造出美元稀缺的压力，从而引发美元上行与抬高美元价值。

美元退出霸主地位尚需时日

理论上说，美元与非美货币之间存在着竞争性，前者衰微的同时往往会伴随着后者尤其是国际主流非美货币的明显走强，甚至出现后者对前者的取而代之之势，只是从支撑货币竞争力的最重要因素即一国经济增长力度和强度看，目前还看不到这种迹象的出现。

与主要发达经济国家相比，美国不仅拥有石油、天然气等丰富的战略资源，更占据着科技要素综合领先优势，除少数危机时段外，其经济增长一直好于欧日等经济体，同时经济繁荣周期比其他国家长，且这种差异化格局还将在较长时期内延续，也正是如此，已经诞生了20多年的欧元依然未能在美元面前挺直腰杆，曾经被美元打败的英镑也一直未见再度雄起之光，日元更是因本土经济数十年的疲软而始终没有骄傲地抬起头来，新兴市场国家除了人民币在本国强势经济支撑下拓展出了一定范围外，其他主权货币基本没有进攻力，美元因此赢得了可以继续逞强发威的时机与空间。

进一步而言，任何主权货币的竞争力不仅体现在价值功能上，更体现在使用价值功能上。美元虽在使用价值功能领域给非美主流货币让出了一定的空间，但依然处于“一币独大”的位置。除了目前实行固定汇率或有管理浮动汇率制的80多个国家中有近一半将美元作为锚定货币外，从支付功能看，美元在国际支付中的市场份额超过40％，且仍是跨境支付的首选货币；从融资功能看，美元债券占比超过60％，其中跨境美元贷款占比稳定在50％以上；从储藏功能看，美元在SDR中的占比超过40%，仍处于绝对支配地位。

作为全球主要储备资产，无论是发达国家还是新兴市场国家，其实对强美元都存在着不可言明的偏好。美元太弱，欧元与日元等走强，不仅会削弱所在国家的出口竞争优势，更会导致其难以抵御和控制传导性通货膨胀；同样，美元价格太低，不仅会损害主要新兴市场国的储备价值，而且会抑制产品出口竞争力，尤其是新兴市场国家是全球资源出口与商品出口的主要阵营，弱美元环境一旦被持久固化，受损程度会更大。因此，在强美元与弱美元之间，许多非美国家会倾向于前者，以致当美元出现快速下行从而对本币货币构成反向关联时，不少国家往往会进行汇率干预，而正是有了这些外围偏好力量的集体拱卫，美元的上下波动空间受到无形挤压，市场也未见大规模与集体性抛售美元的风险，美元指数也一直在较为恒定的区域运行。

英镑从极盛走到衰落经历了长达115年时间，美元替代英镑用了70年才完成，而自取代英镑至今，80多年中美元依旧呈现出较为活跃的体态，在发达国家非美主流货币内部以及其与新兴市场非美主流货币难以形成合力的背景下，美元霸主地位的彻底转移恐需漫长时日。

（作者系中国市场学会理事、经济学教授）

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